新和成是精细化工龙头，因是世界四大维生素生产企业之一，被称为维生素茅，也是中小板第一股（第一只在中小板上市的股票）。有人称其成为“扩产狂魔”，这个词可以说非常贴切，看下表就可看出，新和成在产能和扩产方面有多厉害：
可以看出，这妥妥的一个成长型企业呀，是否符合巴菲特说的“湿雪长坡”的公司呢，我们来分析一下。
一、企业分析
1、企业介绍及行业分析
浙江新和成股份有限公司总部位于浙江省绍兴市新昌县，创建于年，于年在深交所上市，是新和成控股集团有限公司（成立于年，前身为新昌县有机化工厂、新昌县合成化工厂）的控股子公司。经过三十余年的发展与积淀，新和成从一家由7位山乡师生借款10万元起步、以回收化工企业废角料提取工业酒精的校办小厂，成长为全国大型的香精香料生产企业、世界四大维生素生产企业之一、国家级重点高新技术企业和中国医药工业百强。公司现已成为精细化工产业与学科的领跑者、国家标准的制定者，行业巨头地位显著。
公司目前拥有浙江新昌、浙江上虞、山东潍坊、黑龙江绥化4个现代化生产基地，公司每年半数以上的产品面向出口，其中出口至欧美的产品超总出口额的60%，业务中约80%是直销，20%则通过经销商销售。如今，公司与世界强企业同台竞争，为全球多个国家和地区的客户在动物营养、人类营养、医药、生命健康、环保、工程塑料等方面提供解决方案，深受国际知名医药和化妆品公司信赖和认可。公司致力于集聚全球精细化工行业专家，持续探索化学、生物、新材料等前瞻性应用领域，积极拓展国内外客户，比肩一线国际化工巨头，向着世界新和成目标迈进。
公司主要从事营养品、香精香料、高分子新材料的生产和销售，从下图可以看出公司的收入构成和发展方向：
下图为公司未来打造四大产品链平台：
公司发展战略清晰，产品研发实力雄厚，致力于建立全产业链生产并将产品做到行业领先水平。产业链逻辑驱动公司产品的多元化，公司从VE中间体异植物醇和三甲基氢醌入手，逐步完善VE产业链。通过VE、VA生产流程中的中间体——芳樟醇和柠檬醛进入香精香料行业，提升了公司的一体化水平。同时维生素板块与香精香料板块高度协同，技术创新成果能够应用于多个产品的生产。新产品如蛋氨酸的下游客户与维生素的下游客户重叠度高，可利用现有的销售渠道迅速提升蛋氨酸的市占率。一体化保障了公司原材料的稳定供应，抵御了原材料价格波动的风险。
公司主要产品的产能情况均处于行业领先地位。其中VA产能00吨/年，位居世界第一；VE产能吨/年，位居世界第二；芳樟醇、柠檬醛、覆盆子酮等产品的产能也位居世界前列。
下面对公司的主要产品进行分析：
（1）营养品
营养品主要包括维生素、蛋氨酸等。其中：
维生素业务是公司的现金奶牛，维生素板块的营业收入长期占公司总营业收入的60%以上，除-年维生素景气低点外，维生素板块的毛利率均在50%以上。
维生素主要应用在饲料、医药化妆品、食品饮料等行业，据博亚和讯统计，除VC外，全球维生素用量的65%应用于饲料添加剂行业，医药、食品饮料等行业的用量分别占25%和10%。其中饲料在VA和VE的需求占比分别为81%和63%。从饲料行业的需求来看，猪饲料对维生素的需求最大，年受非洲猪瘟疫情影响，猪饲料的需求大幅下降，肉禽饲料需求增加。（涨知识了，维生素主要是给猪吃的，所以价格跟猪周期相关）
维生素A
VA的生产被新和成、荷兰DSM、BASF、安迪苏、金达威等企业垄断，其中新和成的产能位居世界第一。VA行业的技术壁垒高，近十年来无新的进入者，全球供需格局比较稳定。全球VA需求量保持2%-5%的稳定增长，开工率常年维持在80%以上。合成VA的生产主要有两种工艺罗氏法和BASF法。无论是罗氏法还是BASF均需要以β-紫罗兰酮作为起始反应物，而β-紫罗兰酮又需要以柠檬醛作为原料进行合成。新和成是除BASF外，唯一自配柠檬醛产能的VA生产商，拥有吨/年的柠檬醛产能。其他VA生产商大部分从BASF外购柠檬醛，历史上曾多次出现BASF柠檬醛工厂大火，影响VA供给导致涨价的情况，自产柠檬醛保障了公司VA生产原料的自给。维生素E
VE主要生产商有荷兰DSM、新和成、BASF等。新和成的产能位居世界第二。年后北沙医药、能特科技等新进入VE领域的挑战者打破了原有供给格局，使得VE价格大幅下降。VE的价格主要由供给端决定，年因安迪苏退出VE行业，价格出现快速上涨。而后由于陆续有新的厂家进入该领域，价格持续走低。和VA类似，DSM和BASF的供给出现问题时，会出现短期的价格上涨。蛋氨酸
蛋氨酸是动物“必需氨基酸”之一，同时也是家禽生产第一“限制性氨基酸”。家禽无法自然合成蛋氨酸，必须通过采食摄取。在饲料中添加蛋氨酸，可以按照动物生理对氨基酸需求，均衡饲料配给，进而减少饲料成本，具有较高经济价值。在饲料中添加蛋氨酸可降低养殖的成本，根据赢创的测算，使用添加了蛋氨酸饲料的养殖成本比使用未添加蛋氨酸饲料的养殖成本低23%。受人口增长、发展中国家经济水平提高、现代化养殖业不断发展的共同作用，年蛋氨酸全球需求量为万吨，较上年增长5.4%，预计未来全球蛋氨酸需求增速将维持在5.5%左右。我国是全球最大的蛋氨酸消费国，约占全球的20%，年均增速约10%，但进口依存度很高。年我国进口蛋氨酸22.0万吨，较上年增长30.2%，进口依存度高达65.1%。从全球蛋氨酸市场的供给格局来看，因为技术壁垒高、投资规模大等因素，蛋氨酸的产能长期被国外企业垄断。截至年，前四大蛋氨酸生产商赢创、安迪苏、诺伟司和住友的产能占总产能的86%。由于看到进口替代空间广阔，紫光、新和成等国内企业近年来开始大规模进*蛋氨酸领。目前新和成的蛋氨酸一期5万吨生产线已实现满负荷生产，二期25万吨/年项目中的10万吨装置如期投入使用，已正常生产，另外15万吨预计年投产，投产后新和成将与安迪苏并列成为国内蛋氨酸领域的双雄。蛋氨酸价格在历史底部附近震荡，-年间的两波暴涨是由于国内环保趋严导致紫光停产，叠加国外蛋氨酸生产商出现安全生产事故的双重作用。饲料是蛋氨酸的主要下游应用，占蛋氨酸消费总量的90%以上，其中最大的消费市场是家禽饲料。年蛋氨酸应用于肉禽、蛋禽和猪肉领域分别为36%，27%和33%。蛋氨酸在饲料成本中占比仅为1%-3%，下游客户对其价格的敏感性不高。公司维生素业务的下游也是饲料行业，蛋氨酸下游客户与其高度重合。公司的蛋氨酸可利用现有的维生素销售渠道进行销售，大大降低销售成本。同时能够利用与现有客户建立的良好关系，迅速为蛋氨酸打开市场。（2）香精香料：香精香料下游主要是食品、护肤品、烟草、饮料、饲料等行业，公司拥有多种香精香料产品，其中芳樟醇、柠檬醛、叶醇、二氢茉莉酮酸甲酯、覆盆子酮等产品的市占率高。根据中国产业信息网的数据，年全球香精香料市场规模为亿美元，预计-年，全球香精香料市场的CAGR为3.2%，到年将达到亿美元，增长的驱动力来自新兴市场消费者消费升级后，对于加工食品、个人护理产品和化妆品品质需求的提升。新和成的香精香料板块与维生素板块高度协同，例如，芳樟醇既是香精香料板块的主要产品，又是VE生产的主要原材料。柠檬醛也可作为香精香料的外销产品，又可用作自产VA的原材料。全球芳樟醇产能约吨，新和成吨，排名世界第二，BASF以吨的产能排名第一。全球目前仅BASF、新和成和日本可乐丽三家公司能够生产柠檬醛，其中BASF拥有吨的产能，全球第一。新和成的产能为吨，全球第二。麦芽酚是一类广谱的香味增效剂，具有增香、固香、增甜的作用。目前，全球麦芽酚有效产能约1万吨，均集中在国内。主要集中在金禾实业、北京天利海、肇庆香料厂三家企业。目前最大的生产商为金禾实业，拥有4吨/年的产能。新和成即将进入麦芽酚行业，计划建设吨/年甲基麦芽粉产能和吨/年乙基麦芽酚产能。新和成进入后麦芽酚行业的竞争将会加剧，新和成有望利用产能的规模优势在竞争中脱颖而出，与金禾实业形成双寡头格局。目前新和成对自身香精香料的定位为香精香料原料供应商，为国际香精香料巨头和日化企业提供原料，还未涉及到下游的香型配方。但公司产品种类众多，为客户提供复合香型所需的各类原材料，且产品质量良好，保障客户供应链的稳定。（3）新材料：新材料是国家七大战略新兴产业之一，未来发展将获得国家*策、经济环境和市场环境等多方面支持，尤其是高分子新材料、特种工程材料等有着广阔发展前景。公司与DSM设立合资公司负责PPS和PPA等工程塑料的研发与生产。其中PPS拥有1.5万吨/年的纤维级产能和吨/年的复合材料产能，另有1.5万吨/年的纤维级PPS产能计划建设。而PPA仍处于试验阶段，仅0吨/年的产能。PPS中文名叫聚苯硫醚，是一种具有优良性能的特种工程塑料，被认为是继聚醚醚酮（PEEK）、聚砜（PSF）、聚酰亚胺（PI）、聚芳酯（PAR）和液晶聚合物（LCP）后的第六大特种工程塑料。目前掌握PPS生产技术的国家仅日本、美国、德国和中国，PPS的技术壁垒高。同时，产品需要经下游客户认证，一般需要与客户进行长期合作，针对客户的改性材料进行调整，才能做出符合客户需求的复材。因此，该行业有明显的先发优势，进入门槛极高。由于PPS本身具有的优良性能，可采用多种塑形方式，同时PPS与无机填料、增强纤维以及其他高分子材料的相容性好，可制成多种复合材料，用途广泛，主要用于电子电器、精密仪器、机械、汽车、家用电器、薄膜、电力、航空、环保等行业。在众多下游应用中，汽车减重需求是PPS需求增长最大的驱动力。年国内PPS产量为3.63万吨，同比增长40.2%；进口量为3.21万吨，同比增长27.4%。虽然PPS的自给率有所上升，但供需缺口却在逐步扩大，每年需要的进口量在不断增加，进口替代空间仍然广阔。汽车是目前PPS最大的下游应用，PPS改性材料被用于制造汽车的引擎罩、刹车系统、涡轮增压系统、高尺寸稳定性和耐腐蚀的电力电子装置中。节能减排的要求决定了汽车轻量化的趋势，PPS是汽车轻量化的重要材料，例如，比亚迪采用PPS树脂代替金属外壳以达到电池标准包轻量化的目标。与发达国家的PPS相比，我国PPS在原料精制、聚合技术、产物后处理、产品开发及工程放大等方面仍有许多关键技术没有突破。这些都导致了我国PPS生产成本过高，产品质量及外观较差，“三废”污染严重。加之国外PPS企业向中国倾销，使得PPS的价格大幅下降，挤压国内企业的利润空间。目前国内PPS项目除新和成的外，大多处于停产状态。对于精细化工行业来说，成本优势是重要的护城河，众多被迫关停的国内PPS企业均是因为无法克服高昂的生产成本。例如，为控制聚合度所加入的助剂成本高昂，若能回收助剂重复使用，则可大大降低成本，国内PPS企业并未掌握助剂回收技术。新和成则通过对助剂的改良，构筑成本优势护城河。年5月，公司与DSM成立合资公司——帝斯曼新和成工程塑料（浙江）有限公司。合资公司主要负责PPS改性材料的生产与销售，其中DSM持股60%，新和成持股40%。公司利用现有的PPS生产技术，为改性材料提供优质的基础原料。DSM则利用成熟的销售渠道，凭借与下游客户建立的长期稳定的合作，为合资公司提供改性纤维。利用DSM长期建立起的遍布全球的客户网络，将合资公司的产品销往世界各地，主要应用于汽车、电子电气、水资源管理及工业领域。DSM与下游客户拥有深度的合作，同时在检测和配方调整方面拥有充分的经验，双方的合作是强强联合。（4）新的增长点：生物发酵项目
常见维生素有13种，部分维生素如B族维生素B和VC是水溶性，这意味着它们可以溶解在血液中，并最终通过尿液排泄出体外；部分维生素如VA，VD，VE和VK是脂溶性维生素，它们被储存在脂肪细胞或肝脏中，并最终通过淋巴系统排出体外。13种维生素多数都是用于饲料、医药和食品饮料等，供需结构不同，部分是发酵法工艺为主，部分是化学合成工艺为主，价格周期不完全同步。新和成目前维生素产品主要为VA、VE、VD3和VH，以化学合成法的脂溶性维生素为主。19年公司在黑龙江绥化建设发酵法生产基地，目前已经一期投产建成3万吨VC、吨辅酶Q10产能，二期计划再建吨VB2和吨VB12等。随着公司维生素品种趋于多样化，补齐水溶性维生素和发酵法工艺的短板，公司未来维生素业务的竞争力会进一步得到加强。另外，生物发酵项目投产后，公司会新增葡萄糖、叶红素、己糖酸、山梨醇、钴胺素等产品线。公司将从新产品中挖掘具有良好市场前景的产品，为未来的业绩增长夯实基础。公司新产品与现有业务高度协同，以山梨醇为例，山梨醇的最大下游为VC行业，占比64%，这与公司的维生素业务高度协同。同时，山梨醇的第二大下游需求为食品添加剂。山梨醇可以作为糖尿病患者的保健品和甜味剂，这与公司的香精香料业务高度重合，可共享下游客户。同样的，通过玉米淀粉发酵生产的赖氨酸、苏氨酸和谷氨酸的主要下游应用也是饲料行业，与公司现有的维生素和蛋氨酸下游客户高度重合。利用现有的销售渠道可快速打开市场，降低销售成本。光气产业链
光气又称碳酰氯，是一种重要的有机中间体，容易水解，是剧烈窒息性*气，高浓度吸入可致肺水肿。光气具有活泼性强、合成下游产品反应路线短、生产清洁污染少等特点，被广泛应用于农药、医药、工程塑料、聚氨酯材料、染料以及造纸化学等领域。利用光气作为原料生产农药产品，具有成本低、质量优、工艺流程先进等优点，因而其在农药领域拥有广泛的应用前景。作为剧*气体，各国*府对于光气的管理比较严格，国内生产企业要获得国家发改委颁发的《监控化学品生产特别许可证书》，而目前我国已基本不再审批新增光气生产点。从全球行业形势看，未来异氰酸酯和聚碳酸酯是光气用量的主要方向。异氰酸酯是生产聚氨酯最重要的原料，其发展状况直接决定了下游聚氨酯行业的综合实力水平。聚碳酸酯是光气的另一大下游产品，该产品主要应用于电子电气、玻璃板材等领域。除了两大下游产品异氰酸酯和聚碳酸酯外，光气还可以作为有机过氧化物、PVC等塑料引发剂的主要原料。公司目前光气项目正在建设中，未来下游产品开发值得期待。己二腈
己二腈最重要的工业用途是生产己二胺，己二胺再与己二酸中和反应生成尼龙66盐。目前世界上每年约90%以上的己二腈用于尼龙66盐的生产。另外，己二腈在电子、轻工及其它有机合成领域也有广泛的应用，己二腈也可用于制取火箭燃料、洗涤添加剂、杀虫剂等。己二腈全部依赖国外进口。由于技术壁垒及投资门槛较高，属于高度寡头垄断的产品，全球己二腈主要生产商有：美国英威达公司、德国巴斯夫公司、美国奥升德公司、日本旭化成公司4家公司合计产能达到万吨。世界各国己二腈生产厂商均建有配套的己二胺生产装置，大部分产能用于本公司己二胺及尼龙66的生产，仅有美国英威达公司、德国巴斯夫公司、美国奥升德公司3家公司具有部分剩余己二腈商品外售，全球己二腈市场已经趋于紧张状态。己二腈作为尼龙66的原料，重要性不言而喻，但由于技术要求高，国外企业对中国的技术封锁，虽然国内企业在己二腈生产方面做了诸多研究，到目前为止均未实现产业化。由于国内没有实现己二腈的产业化，目前所有己二腈全部需要进口，进口量为29.3万吨，长期受制于人。若将己二胺和尼龙66的量换算为对己二腈的需求，中国对己二腈的年实际需求量还将提高16.7万吨，达到46万吨/年。目前新和成的己二腈处于中试阶段，还没有放量生产。2、企业护城河（1）无形资产护城河品牌护城河
公司坚持“诚信为本”，多年来始终把客户价值利益最大化作为企业追求的目标。公司通过技术创新，不断地为客户提供安全优质的产品和高效满意的服务。经过多年的发展积累，公司在全球精细化工行业中，获得中国十大饲料添加剂品牌之一，全国大型的维生素类饲料添加剂企业之一等多项荣誉称号，良好的市场口碑为公司健康长久发展打下了坚实的基础。专利护城河
公司持续加大创新研发投入，连续七年研发投入占营业收入比重超过5%，年获得授权专利项，“氮掺杂炭负载型加氢催化剂创制及应用”项目荣获年度中国石油和化学工业联合会唯一一个技术发明特等奖，位列浙江省高新技术企业创新能力百强第16位。（2）成本优势护城河新和成一直坚持自主创新，发明了很多领先的技术，例如：在生产中间产物2-异戊烯醇的过程中，新和成通过自制水溶性高选择催化剂，避免了异构副产物的生成，提高了2-异戊烯醇的收率，使得异戊烯醛的原料成本降至7.0元/千克，远低于BASF的8.6元/千克。另外，新和成发酵基地选择黑龙江绥化，当地是国内玉米主要产区，玉米采购价格较低。从而降低了原材料成本。（3）规模效应护城河新和成很多产品的产能位于世界前列，生产能力非常强，所以单位产品分摊的固定成本较低，利润随之提高。3、企业团队公司的实际控制人为两兄弟，胡柏藩和胡柏剡。从履历上看，这两兄弟都是学化学出身，胡柏藩早年在新昌县大市聚职业中学任化学老师，创办了“新昌县有机化工厂”，以废酒精回收起家。他认为企业要在激烈的市场竞争中立足，就必须走科技兴厂的道路，把企业发展定位放在了取代进口产品的战略目标上。创办公司后，兄弟俩都学了工商管理，也就是既懂技术，又懂管理。可以说管理层非常靠谱。二、财报分析1、资产负债表（1）总资产可以看到总资产一直在增长，—增速较快。（2）资产负债率资产负债率不高，远小于60%，公司未来发生债务危机的风险较小。公司无长期偿债风险。（3）有息负债和货币资金从年开始，短期借款和长期借款突然增多，使得货币资金持续小于有息负债总额，年报也没有说明原因，是不是由于扩产造成的？这点不太好，需要持续观察。（4）应收预付与应付预收注：因年执行新会计收入准则，增加了合同资产和合同负债两项，合同资产可对应应收账款，合同负债对应预收账款，则年应付（+预收）-应收（+预付）=-3.62亿。除了年，新和成长期被上下游无偿占用资金，这点也并不理想。（5）固定资产占比（固定资产+在建工程+工程物资）/总资产*%40%,属于重资产型公司。经营风险相对较大。（6）投资类分析可供出售金融资产占比小于10%，比较